Trái phiếu chính phủ Anh kỳ hạn 30 năm đạt 5,78%, mức cao nhất kể từ năm 1998: điều gì đang được định giá?

Trái phiếu chính phủ Anh kỳ hạn 30 năm giao dịch ở mức cao nhất 5,78% vào thứ Ba, mức cao nhất kể từ năm 1998, trong khi lợi suất kỳ hạn 10 năm vượt 5,10% với các thị trường định giá gần ba phần tư điểm tăng lãi suất của Ngân hàng Trung ương Anh (BoE) trong năm nay. Đợt bán tháo này được thúc đẩy bởi một tập hợp các lực lượng hội tụ: suy đoán về lãnh đạo của Thủ tướng Keir Starmer, lo ngại mới về các quy tắc tài khóa của Anh và lạm phát năng lượng do xung đột Iran tác động vào tỷ lệ lạm phát chung. Điều này diễn ra trước quyết định lãi suất ngày 18 tháng 6 của BoE và trong bối cảnh cơ sở người mua trái phiếu dài hạn yếu hơn về mặt cấu trúc so với những gì Anh từng có trong một thế hệ.

Lợi suất từ một thế kỷ trước

Lần cuối cùng trái phiếu chính phủ Anh kỳ hạn 30 năm giao dịch gần mức 5,8% là khi Tony Blair đang trong nhiệm kỳ đầu tiên làm Thủ tướng, đồng Euro chưa tồn tại và iPhone còn cách đó chín năm. Mức lợi suất này không phải là một cuộc khủng hoảng; trước năm 2008, Anh thường xuyên phải trả mức này để vay nợ. Điều đã thay đổi là mọi thứ nằm dưới mức đó. Nợ ròng khu vực công hiện chiếm 94,3% GDP, tăng từ khoảng 40% vào năm 1998.

Chi phí lãi suất nợ đã đạt mức cao nhất kể từ sau chiến tranh với 111,6 tỷ bảng Anh trong năm tài chính 2022-23, tương đương 4,3% GDP. Vấn đề không phải là mức 5,78% chưa từng có tiền lệ: vấn đề là mức 5,78% có ý nghĩa rất khác trên một khối nợ đã tăng hơn gấp đôi so với quy mô nền kinh tế.

Các nhà giao dịch trái phiếu đang bỏ phiếu trước

Sự tăng tốc trong tuần này ít liên quan đến lạm phát mà nhiều hơn đến chính trị. Suy đoán về một cuộc tranh cử lãnh đạo Đảng Lao động có thể xảy ra và ý nghĩa của nó đối với các quy tắc tài khóa của Anh đã gia tăng, với các nhà giao dịch trái phiếu định giá mức bù rủi ro kỳ hạn cao hơn do sự không chắc chắn. Như các nhà phân tích đã lưu ý, rủi ro chính trị ảnh hưởng trực tiếp đến mức bù rủi ro kỳ hạn và cuối cùng là chi phí vay của Anh. Thị trường về cơ bản đang đi trước một cuộc thảo luận bầu cử chưa chính thức bắt đầu.

Thật hấp dẫn khi so sánh điều này với tháng 9 năm 2022, khi mini-Ngân sách của Liz Truss đẩy lợi suất kỳ hạn 30 năm tăng hơn 100 điểm cơ bản trong bốn ngày. So sánh này chủ yếu hữu ích để thấy sự khác biệt. Sự kiện năm 2022 là một cú sốc đơn lẻ với sự khuếch đại của người bán bị ép buộc trong lĩnh vực đầu tư dựa trên nghĩa vụ (LDI). Lần này, không có cú sốc và không có người bán bị ép buộc. Lợi suất đã tăng lên một cách tự nhiên, được thúc đẩy bởi sự tích lũy chậm của rủi ro lạm phát, tài khóa và chính trị. Cơ chế khác, điểm đến giống nhau.

Chuyển đổi con số này sang bảng Anh (GBP), thì mức độ chính trị càng trở nên rõ ràng: một sự tăng bền vững 1% trong lợi suất trái phiếu sẽ làm tăng khoảng 15 tỷ bảng Anh chi phí vay hàng năm vào năm 2030, theo phân tích độ nhạy của Văn phòng Trách nhiệm Ngân sách (OBR). Khoảng trống tài khóa 21,7 tỷ bảng của Bộ trưởng Tài chính Rachel Reeves trông nhỏ hơn nhiều so với đường cong lợi suất đã tăng liên tục trong ba tháng qua.

Hệ thống mà không ai để ý

Đây là phần mà hầu hết các bài viết bỏ qua: người mua tự nhiên của trái phiếu chính phủ kỳ hạn dài truyền thống là các quỹ hưu trí có lợi ích xác định của Anh, sử dụng các chiến lược LDI để phù hợp với các nghĩa vụ dài hạn. Lợi suất cao hơn đã hoàn thành nhiệm vụ của mình; hầu hết các quỹ hiện đang thặng dư và đang giảm rủi ro thông qua việc mua bảo hiểm, một quá trình thường liên quan đến việc bán trái phiếu thay vì mua. Chính BoE cũng đã lưu ý điều này trong một bài báo phân tích gần đây, cho biết nguồn cung trái phiếu kỳ hạn dài hiện đang được đáp ứng bởi các nhà tham gia nhạy cảm với giá hơn, những người không có nhu cầu tự nhiên đối với kỳ hạn dài.

Bây giờ cộng thêm chương trình thắt chặt định lượng (QT) của BoE, hiện đang giảm 70 tỷ bảng Anh trong năm đến tháng 9 năm 2026. BoE đã nghiêng về phía không bán trái phiếu kỳ hạn dài để phản ánh tốt hơn điều kiện cầu, một sự thừa nhận lịch sự rằng phần cuối kỳ hạn dài không thể dễ dàng hấp thụ thêm nguồn cung.

Trong khi đó, Văn phòng Quản lý Nợ (DMO) cần huy động 257 tỷ bảng Anh nhu cầu tài chính tổng trong giai đoạn đến năm 2027. Ít cầu tự nhiên hơn, cầu nhạy cảm với giá hơn và một ngân hàng trung ương vẫn đang tích cực bán ra thị trường. Đó là bức tranh cấu trúc nằm dưới mức lợi suất công bố.

Ngoại lệ của G10

Ý nghĩa trên thị trường ngoại hối là phần ít được đánh giá cao nhất của câu chuyện này. Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed), Ngân hàng Trung ương Châu Âu (ECB) và Ngân hàng Trung ương Canada (BoC) đều đang trong chu kỳ cắt giảm lãi suất. BoE giữ nguyên mức 3,75% vào ngày 30 tháng 4 với tỷ lệ bỏ phiếu 8-1, với một thành viên Ủy ban Chính sách Tiền tệ (MPC) bỏ phiếu tăng lên 4%. Thị trường hiện đang định giá khoảng ba phần tư điểm tăng lãi suất từ Ngân hàng này trong năm nay, được thúc đẩy bởi lạm phát năng lượng do xung đột Iran và việc đóng cửa kéo dài của Eo biển Hormuz.

Điều đó khiến BoE trở thành ngân hàng trung ương lớn duy nhất trong nhóm G10 đang nghiêm túc thảo luận về việc thắt chặt chính sách đến năm 2026. Về lý thuyết, điều đó nên hỗ trợ đồng Bảng. Trên thực tế, đồng Sterling đang đi ngang, một mô hình cho thấy các nhà đầu tư đang định giá lãi suất cao hơn như một phản ứng với căng thẳng tài khóa thay vì tín hiệu tích cực về tăng trưởng. Đồng Bảng không hành xử như một đồng tiền có lợi suất cao; nó hành xử như một đồng tiền mà ngân hàng trung ương có thể không còn lựa chọn nào khác ngoài việc phải theo dõi lợi suất tăng lên, dù muốn hay không.

Quyết định tiếp theo của BoE sẽ được công bố vào ngày 18 tháng 6. Thị trường sẽ theo dõi tỷ lệ bỏ phiếu kỹ lưỡng không kém gì mức lãi suất. Nếu có thành viên thứ hai gia nhập phe tăng lãi suất, câu hỏi không còn là liệu Ngân hàng có thể chống lại xu hướng nới lỏng toàn cầu hay không, mà là liệu thị trường trái phiếu chính phủ có sẵn sàng cho Ngân hàng lựa chọn hay không.